董凤斌  

内地市场正要开展的融资融券业务，具体来说应分为融资和融券。所谓融资，在香港通常称为“孖展”，取的是美国对此业务的叫法“Margin”的谐音，即客户以自有证券做抵押通过证券公司等借入资金购买股票或申购新股；所谓融券，也称卖空，即客户向证券公司借入股票后卖出，并在规定的时间内将所借股票买回还给证券公司。

在香港市场操作孖展业务，投资者根据需要在选定的证券公司开设孖展账户，在买入股票的指令执行后，只须在客户协议约定的期限内交付买入股票的部分金额，余额由证券公司或银行以客户帐户上的证券作抵押提供融资支付。一般来说，哪些股票可以进行孖展交易，会由证券公司根据自己的判断来决定，而孖展比例(孖展融资额占购买证券所需全部金额的比例)亦会不断调整，例如40%的孖展比例，即你买入10000元市值的股票，自有资金必须为6000元，孖展融资4000元，由此资金杠杆为1.5倍。

在香港，投资者开设孖展账户，可令其博取更高的投资收益，但同时，也面临着各种各样的风险：第一，如果抵押品的市值下跌，证券公司会要求客户在短时间内补仓，将额外的现金或股票存入帐户，如作为抵押品的股票停牌，经纪公司也可能要求客户补仓；如果未能及时补仓，证券公司可能会替客户斩仓，并可能在未经客户同意下不计价格卖出股份，以填补保证金不足；如果在斩仓后，所得款项仍不足以偿还贷款，客户除了赔掉全部已存入的保证金外，更要承担账户中的一切余额欠款。

第二，股价下跌会触发证券公司要求客户补仓，导致一些投资者的股份以亏损的价格被斩仓卖出，不断的补仓与斩仓可造成恶性循环，令大市跌势加剧，进一步推低市场而引发新一轮的补仓潮，大幅借贷进行孖展融资的投资者可能血本无归。

第三，香港证券公司可以将客户孖展账户中的股票再转按给银行，获取资金，证券公司通常会要求孖展客户签署授权书，授予它们将账户内的股份进行转按得权力，以便经纪公司向银行贷款。一旦证券公司无力偿还银行贷款，银行将有权把抵押品出售套现，并自行决定卖出哪些股份。根据授权的条款不同，即使客户从未使用过孖展融资，证券公司也有可能把其孖展账户内的股份抵押给银行。1998年发生的正达证券倒闭事件以及今年5月爆出的鸿运证券事件，都暴露出转按抵押证券的风险，对此，香港证监会将自今年10月1日起收紧转按上限(即证券公司以客户证券为抵押进行保证金融资过程中，抵押股票总市值与客户所获贷款总额之比)，同时调升了部分股份的扣减率(即在保证金融资中计算股票价值的折让百分比)。

至于香港市场中的融券即卖空交易，一般只是机构投资者沽空时才会做，其主要目的为了对冲或是做套利而并非是一般散户的游戏。据市场人士介绍，在香港的融券交易中，卖空的基本都是蓝筹股，首先需要向证券公司或是股票经纪人借入股票，在市场上卖出，然后在规定的时间内从市场上买回股票还给证券公司或是经纪人。此外，在融券交易中，通常还会涉及第三方，因为证券公司或是经纪人如果自己手中并没有股票，就需要向其他证券公司或是基金公司等借入股票，并转借给客户，这之间的借贷利率并不固定，完全是双方协商，不同时间不同的股票可能借贷利率都不一样。

卖空交易有可能会影响到大市走向。据介绍，亚洲金融危机索罗斯大闹香港股市时，就有不少基金公司和香港小证券公司跟进，在当时的情况下，沽空肯定赚钱，但一些机构手中并没有股票或是抵押品，而是通过卖空进行了沽空交易，导致恒指急剧下滑，最后香港政府不得不入场救市。

在香港，融资融券最初是一种自发的市场行为，后来一直到了1980年代才形成统一规定。对于可以从事融资融券的机构，香港交易所有严格规定，而且每隔一段时间都会派出审计师审核，以判断一些金融机构是否进行了过度的融资或是融券行为。另外，由于融资融券都是高风险业务，所以证券公司收取的资金借贷成本相当高，在香港，孖展或者做空交易的利率要比按揭贷款利率高4-5个百分点不等。